股市中的杠杆 销售费占比97%的隐秘角落！悦康药业“一药双价”撕开行业灰色真相

出品｜远见资本局股市中的杠杆

作者｜远见君

近期，科创板上市公司悦康药业(688658.SH)披露的2024年财报数据令人触目惊心。报告期内，公司实现营业收入37.81亿元，同比下滑9.9%；归属于母公司股东的净利润仅为1.24亿元，同比大幅下降33.05%。事实上，这已是悦康药业连续第三年业绩下滑。回溯2022 - 2024年，其累计营收跌幅达16.8%，净利润更是缩水超六成，经营颓势尽显。而这一切，与公司核心产品银杏叶提取物注射液陷入“一药双价”争议紧密相关。

2024年12月，国家医保局发布关注函，直指部分药企通过虚开发票构建“底价 + 开票价”的双重价格体系。尽管函件未明确点名悦康药业，但市场将质疑的目光集中在了其核心产品银杏叶提取物注射液上。这款产品在国内同类药品市场占据绝对主导地位，2022年市占率高达74.12% 。面对舆论压力，悦康药业迅速回应，宣布将该产品全国挂网价格从24.1元/支、18.14元/支(部分省份集采中标价格)统一调整至11.2元/支，降幅分别达53%和38%。这一举措直接导致2024年第四季度，公司单季亏损8601万元，业绩遭受重创。

深挖此次争议背后，暴露出悦康药业销售链条存在的深层次问题。公司采用“推广经销商 + 配送经销商”的双模式销售体系，其中推广经销商兼具药品配送与市场推广双重职能。2019 - 2024年间，悦康药业累计销售费用高达73.7亿元，而市场推广费占比竟高达97%。尽管公司坚称未参与经销商定价，但在占销量79%的配送经销商模式下，公司主导市场推广工作。如此情形下，外界对其声称与价格体系“无责”的说法持强烈怀疑态度。业内人士指出，如此高额的推广费用，极易与医疗回扣等灰色操作产生关联，此次事件也引发了市场对药企销售合规性的深度审视。

作为以仿制药起家的企业，悦康药业正承受着双重打击。在产品营收层面，主打产品银杏叶提取物注射液在2023年营收占比达58%，如今价格腰斩，预计2025年该产品收入将减少超10亿元。另一心脑血管药物活心丸同样面临集采降价压力。此外，2024年公司抗感染药物毛利率仅为6.9%，较2021年大幅下滑19个百分点，盈利能力显著下降。

在转型创新药方面，悦康药业虽将其视为破局关键，但进展却十分缓慢。目前，公司仅有1款1类新药枸橼酸爱地那非片上市，且该产品销售贡献尚未披露。4个在研1类新药中，3个处于新药上市申请(NDA)阶段，但公司募投项目却屡次延期，原计划投资8000万元的智能编码项目甚至已宣告终止。

业绩的持续不稳定，使得悦康药业的股权激励计划也被迫取消。然而，在募投项目延期的背景下，公司近期又推出定增计划，拟向特定对象发行股票募资不超过3亿元，用于主营业务相关项目及补充流动资金。这一举措引发了市场对股本稀释的担忧，也让投资者对公司未来发展充满疑虑。

值得关注的是，悦康药业创始人于伟已80岁高龄，正逐步将管理权交接给第三代——37岁的总经理于飞和30岁的董事于鹏飞。但摆在接班团队面前的是重重难题：如何通过成本控制抵消主力产品降价带来的不利影响？创新药管线何时能够形成稳定的收入支撑？这些都是管理层亟待破解的困局。

4月27日晚间，悦康药业接连发布两则重磅公告。其一，控股股东阜阳京悦永顺信息咨询有限公司持有的2650万股无限售流通股将被司法拍卖，占公司总股本的5.88%。此次拍卖源于京悦永顺与宁波惟精昫竔股权投资合伙企业、宁波焓湜枫德股权投资合伙企业的纠纷，经仲裁后，北京二中院立案强制执行，起拍价为13.43元/股，保证金1.34元/股。其二，京悦永顺所持约1520万股股份被司法冻结，此次冻结系2023年相关仲裁案件引发的财产保全措施，因已冻结股份市值波动，相关方近期追加申请所致。尽管公司表示司法拍卖与冻结事项不会影响控股股东及实际控制人地位，也不会对经营活动造成影响，但股权层面的变动依然引发市场高度关注。

自2001年成立以来股市中的杠杆，悦康药业逐步发展成为集新药研发、药品生产、流通销售及国际贸易于一体的医药集团企业，产品覆盖心脑血管类、抗感染、消化系统类等多个领域。然而，当下业绩下滑、核心产品争议、股权变动等多重问题交织，为悦康药业的未来发展蒙上了厚重阴影，其后续如何破局重生，值得市场持续关注与思考。

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